Акције које би могле да дођу до 0 долара док Фед подиже стопе: Царвана

Време истиче за компаније које сагоревају готовину које се држе на површини уз лак/јефтин приступ капиталу. Ове „зомби“ компаније су у опасности од банкрота ако не могу да прикупе више дуга или капитала, што није тако лако као што је некада било.

Како Фед подиже каматне стопе и окончава квантитативно попуштање, приступ јефтином капиталу брзо престаје. У исто време, многе компаније се суочавају са опадањем маржи и могу бити принуђене да одустану од плаћања камата без могућности рефинансирања. Како овим зомби компанијама понестане новца потребног да опстану, премије за ризик ће порасти широм тржишта, што би могло додатно смањити ликвидност и створити ескалирајућу серију корпоративних неиспуњења обавеза.

Овај извештај приказује Царвану (ЦВНА), зомби компанију са високим ризиком да њене акције падну на 0 долара по акцији.

Зомби компаније са мало новца су ризичне

Компаније са великим сагоревањем новца и мало готовине на располагању су ризичне на данашњем тржишту. Бити принуђен да прикупља капитал у овом окружењу, чак и ако је компанија на крају успешна, није добро за постојеће акционаре.

Слика 1 приказује зомби компаније које ће највероватније остати без готовине прве, на основу слободног тока новца (ФЦФ) и готовине у билансу стања током последњих дванаест месеци (ТТМ). Свака компанија на слици 1 има:

• Негативан коефицијент покрића камата (ЕБИТ/трошкови камата)
• Негативан ФЦФ у односу на ТТМ
• Мање од 24 месеца пре него што му треба више капитала да субвенционише стопу сагоревања ТТМ ФЦФ
• Био сам изабран за опасну зону

Није изненађујуће да су компаније које су у највећем ризику да виде да им цена акција падне на 0 долара оне са лошим основним пословним моделом, који су инвеститори превидели током берзанског лудила 2020-2021. Компаније као што су Царвана, Фресхпет, Пелотон и Скуареспаце (СКСП) имају мање од шест месеци готовине у својим билансима на основу њиховог ФЦФ сагоревања у протеклих дванаест месеци. Ове акције имају стварни ризик од пада на нулу.

Слика 1: Залихе зоне опасности са мање од две године готовине на располагању: од првог квартала 1.

Да бих израчунао „месеци пре банкрота“, поделио сам ТТМ ФЦФ сагоревање са 12, што је једнако месечном сагоревању готовине. Затим делим готовину и еквиваленте у билансу стања кроз 1К22 месечном потрошњом готовине.

А прецењене акције зомбија су најризичније

Процене акција које уграђују висока очекивања за будући раст профита додају већи ризик поседовању акција зомби компанија са преосталим готовином од само неколико месеци. За најризичније зомби компаније, не само да цена акција не одражава Краткорочни невоље са којима се компанија суочава, али такође одражава нереално оптимистичне претпоставке о дугорочан профитабилност предузећа. Са овим залихама, ризик од прецењивања се ставља на врх ризика краткорочних новчаних токова.

У наставку ћемо детаљније погледати Царвану и детаљно описати губитак новца компаније и колико би цена акција могла даље да падне.

Царвана (ЦНВА)

Ставио сам Царвану (ЦВНА) у зону опасности у августу 2020. и од тада је акција надмашила С&П 500 као шорт за 95%. Чак и након пада од 93% са свог максимума од 52 недеље, 89% од почетка године и 67% из мог извештаја у априлу 2022, мислим да акције имају много више негативних страна.

Царвана није успела да генерише позитиван слободни новчани ток ни у једној години од изласка на берзу 2017. Од 2016. године, Царвана је потрошила 8.3 милијарде долара у ФЦФ, према слици 2. Заиста, ломача готовине у Царвани бучи док је компанија потрошила 4.0 милијарди долара у ФЦФ у односу на ТТМ завршен у 1. кварталу 22. године. Са само 247 милиона долара готовине и готовинских еквивалената на билансу стања на крају првог квартала 1. године, Царванин готовински биланс је могао да издржи само мање од месец дана након 22. квартала 1. године.

Није изненађујуће да је Царвана у априлу 3.3. издала 2022 милијарде долара у старијим необезбеђеним новчаницама, које носе камату од 10.25%. Каматна стопа на дуг је знатно виша од стопе од 4.875% на првокласне необезбеђене записе издате у августу 2021. Међутим, већина овог капитала је већ обрачуната, пошто Царвана користи приходе за финансирање куповине АДЕСА-ине америчке аукције од 2.2 милијарде долара посао.

Под претпоставком да Царвана задржи 1.1 милијарду долара готовине која је преостала након АДЕСА уговора, компанији су преостала само три додатна месеца готовине, на основу стопе сагоревања готовине ТТМ. Чак и ако се сагоревање ФЦФ компаније успори на трогодишњи просек, додатни капитал би одржао посао на површини само шест месеци. Упркос прикупљању капитала пре само три месеца, Царвана ће вероватно морати да прикупи више пре краја ове године.

Слика 2: Кумулативни слободни новчани ток Царване од 2016

Процена имплицира да Царвана генерише више продаје од два највећа продавца половних аутомобила

Користим свој модел обрнутих дисконтованих новчаних токова (ДЦФ) да анализирам будућа очекивања новчаног тока уклопљена у тренутну процену Царване. Упркос жестокој конкуренцији и негативним маржама профита када су цене половних аутомобила нагло порасле, цене акција Царване се вреднују као да ће посао повећати приходе на виши ниво од ЦарМак-а КМКС
и АутоНатион AN
, подвиг за који је мало вероватно да ће се остварити.

Да би оправдао своју тренутну цену од 25 долара по акцији, мој модел показује да би Царвана морала:

• одмах побољшати своју НОПАТ маржу на 3% (изнад 2021 НОПАТ марже од -1%, али испод ЦарМак-а на 4%) и
• повећати приход за 15% на годишњем нивоу (1.6к пројектован раст индустрије до 2027. године) у наредних седам година.

У ово сценарио, приход Царване у 2028. достигао би 34.1 милијарду долара, што је 106% ТТМ прихода ЦарМак-а и 128% ТТМ прихода АутоНатион-а, два највећа дилера половних аутомобила по приходу.

Овај сценарио подразумева да ће компанија продати око 1.2 милиона малопродајних и велепродајних возила 2028. године у односу на нешто више од 632,000 продатих возила у последњих дванаест месеци. Ова импликација се израчунава тако што се подразумевани приход подели са подразумеваним приходом по возилу. Током ТТМ-а, Царвана је остварила укупно 14.1 милијарду долара прихода и продала 632 хиљаде комбинованих малопродајних и велепродајних возила, што је приближно 22.2 хиљаде долара прихода по продатој јединици. Под претпоставком инфлације од 3.5% годишње, приход по продатој јединици у 2028. би износио ~28.3 хиљаде долара. Овако висока продаја била би три четвртине возила које је продао преко ТТМ-а највећи амерички продавац половних аутомобила, ЦарМак. На зрелом тржишту, које засигурно јесу половни аутомобили, толики раст захтева одузимање значајног тржишног удела од великих конкурената.

Овај сценарио такође подразумева да Царвана повећа НОПАТ са -446 милиона долара у односу на ТТМ на 1.0 милијарди долара у 2028. години, што је 82% ЦарМак-овог фискалног НОПАТ-а за 2022. годину.

80% минуса ако Царвана расте по индустријским стопама

У наставку прегледам додатни ДЦФ сценарио да бих истакао ризик од пада чак и ако приход Царване расте истим темпом као и индустрија половних аутомобила а марже се повећавају на половину од ЦарМак-а.

Ако претпоставим Царванино:

• НОПАТ маржа се побољшава на 2% (испод 2021 НОПАТ марже од -1%, ТТМ марже од -3% и половине ЦарМак-ове ТТМ марже),
• приход расте консензусним стопама у 2022. и 2023. и
• приход расте за 9% годишње од 2024. до 2028. (једнако пројектованој стопи раста индустрије до 2027.), затим

акција би вредела само 5 долара по акцији данас – пад од 80% у односу на тренутну цену.

У овом сценарију, компанија повећава приход на 32.1 милијарду долара у 2028., а под претпоставком да Царвана генерише ~28 хиљада долара по продатом возилу (користећи исте претпоставке као и претходни сценарији), компанија би продала 1.1 милион возила 2028. године, што је скоро удвостручење у односу на нивое ТТМ и 69% возила које је ЦарМак продао у фискалној 2022.

Овај сценарио подразумева да Царвана повећа НОПАТ са -446 милиона долара у односу на ТТМ на 657 милиона долара у 2028. години, што је 53% ЦарМак-овог фискалног НОПАТ-а за 2022. годину.

Слика 3 упоређује Царванин имплицирани будући НОПАТ у овим сценаријима са историјским НОПАТ-ом. Такође укључујем ТТМ НОПАТ за ЦарМак за референцу.

Слика 3: Царванин историјски и подразумевани НОПАТ: ДЦФ сценарији вредновања

Сваки од горе наведених сценарија такође претпоставља да Царвана расте приход, НОПАТ и ФЦФ без повећања обртног капитала или основних средстава. Ова претпоставка је мало вероватна, али ми омогућава да креирам најбоље сценарије који демонстрирају очекивања уграђена у тренутну процену. За референцу, уложени капитал Царване је порастао 86% на годишњем нивоу од 2015. до 2021. Ако претпоставим да се уложени капитал Царване повећава по сличној стопи у горе наведеним ДЦФ сценаријима, ризик од пада је још већи.

Откривање: Давид Траинер, Киле Гуске ИИ и Матт Схулер не добијају накнаду за писање о било којој одређеној дионици, стилу или теми.