Акције које би могле да дођу до 0 долара док Фед подиже стопе: Царвана

Време истиче за компаније које сагоревају готовину које се држе на површини уз лак/јефтин приступ капиталу. Ове „зомби“ компаније су у опасности од банкрота ако не могу да прикупе више дуга или капитала, што није тако лако као што је некада било.

Како Фед подиже каматне стопе и окончава квантитативно попуштање, приступ јефтином капиталу брзо престаје. У исто време, многе компаније се суочавају са опадањем маржи и могу бити принуђене да одустану од плаћања камата без могућности рефинансирања. Како овим зомби компанијама понестане новца потребног да опстану, премије за ризик ће порасти широм тржишта, што би могло додатно смањити ликвидност и створити ескалирајућу серију корпоративних неиспуњења обавеза.

This report features Carvana (CVNA), a zombie company with a high risk of seeing its stock go to $0/share.

Зомби компаније са мало новца су ризичне

Компаније са великим сагоревањем новца и мало готовине на располагању су ризичне на данашњем тржишту. Бити принуђен да прикупља капитал у овом окружењу, чак и ако је компанија на крају успешна, није добро за постојеће акционаре.

Слика 1 приказује зомби компаније које ће највероватније остати без готовине прве, на основу слободног тока новца (ФЦФ) и готовине у билансу стања током последњих дванаест месеци (ТТМ). Свака компанија на слици 1 има:

• Негативан коефицијент покрића камата (ЕБИТ/трошкови камата)
• Негативан ФЦФ у односу на ТТМ
• Мање од 24 месеца пре него што му треба више капитала да субвенционише стопу сагоревања ТТМ ФЦФ
• Био сам изабран за опасну зону

Није изненађујуће да су компаније које су у највећем ризику да виде да им цена акција падне на 0 долара оне са лошим основним пословним моделом, који су инвеститори превидели током берзанског лудила 2020-2021. Компаније као што су Царвана, Фресхпет, Пелотон и Скуареспаце (СКСП) имају мање од шест месеци готовине у својим билансима на основу њиховог ФЦФ сагоревања у протеклих дванаест месеци. Ове акције имају стварни ризик од пада на нулу.

Слика 1: Залихе зоне опасности са мање од две године готовине на располагању: од првог квартала 1.

Да бих израчунао „месеци пре банкрота“, поделио сам ТТМ ФЦФ сагоревање са 12, што је једнако месечном сагоревању готовине. Затим делим готовину и еквиваленте у билансу стања кроз 1К22 месечном потрошњом готовине.

А прецењене акције зомбија су најризичније

Процене акција које уграђују висока очекивања за будући раст профита додају већи ризик поседовању акција зомби компанија са преосталим готовином од само неколико месеци. За најризичније зомби компаније, не само да цена акција не одражава Краткорочни невоље са којима се компанија суочава, али такође одражава нереално оптимистичне претпоставке о дугорочан профитабилност предузећа. Са овим залихама, ризик од прецењивања се ставља на врх ризика краткорочних новчаних токова.

Below, we’ll take a closer look at Carvana and detail the company’s cash burn and how much further its stock price could fall.

Carvana (CNVA)

I put Carvana (CVNA) in the Danger Zone in August 2020, and the stock has outperformed the S&P 500 as a short by 95% since then. Even after falling 93% from its 52-week high, 89% YTD, and 67% from my report in April 2022, I think the stock has much more downside.

Carvana has failed to generate positive free cash flow in any year since going public in 2017. Since 2016, Carvana has burned through $8.3 billion in FCF, per Figure 2. Indeed, the cash bonfire at Carvana is roaring as the company burned through $4.0 billion in FCF over the TTM ended 1Q22. With just $247 million in cash and cash equivalents on the balance sheet at the end of 1Q22, Carvana’s cash balance could only have sustained its cash burn for less than one month after 1Q22.

Not surprisingly, Carvana issued $3.3 billion in senior unsecured notes in April 2022, which bear an interest rate of 10.25%. The interest rate on the debt is substantially higher than the 4.875% rate on senior unsecured notes issued in August 2021. However, most of this capital is already accounted for, as Carvana is using the proceeds to fund the $2.2 billion acquisition of ADESA’s U.S. auction business.

Assuming Carvana pockets the $1.1 billion of cash remaining after the ADESA deal, the company has just three additional months of cash left, based on its TTM cash burn rate. Even if the company’s FCF burn slows to its three-year average, the additional capital would keep the business afloat for just six months. Despite raising capital just three months ago, Carvana will likely need to raise more before the end of this year.

Figure 2: Carvana’s Cumulative Free Cash Flow Since 2016

Valuation Implies Carvana Generates More Sales than the Two Largest Used Car Dealers

I use my reverse discounted cash flow (DCF) model to analyze the future cash flow expectations baked into Carvana’s current valuation. Despite fierce competition and negative profit margins when used-car prices have skyrocketed, Carvana’s stock is priced as if the business will grow revenues to higher levels than of CarMax КМКС
and AutoNation AN
, a feat that is highly unlikely to materialize.

To justify its current price of $25/share, my model shows that Carvana would have to:

• immediately improve its NOPAT margin to 3%, (above 2021 NOPAT margin of -1% but below CarMax at 4%) and
• grow revenue by 15% compounded annually (1.6x пројектован industry growth through 2027) for the next seven years.

У ово сценарио, Carvana’s revenue in 2028 would reach $34.1 billion, which is 106% of the TTM revenue of CarMax and 128% of the TTM revenue of AutoNation, the two largest used-car dealers by revenue.

This scenario implies the firm would sell ~1.2 million retail and wholesale vehicles in 2028 versus just over 632,000 sold over the last twelve months. This implication is calculated by taking the implied revenue divided by the implied revenue per vehicle. Over the TTM, Carvana generated a total of $14.1 billion in revenue and sold 632 thousand combined retail and wholesale vehicles, which equates to ~$22.2 thousand in revenue per unit sold. Assuming inflation of 3.5% per year, revenue per unit sold in 2028 would be ~$28.3 thousand. Such high sales would be three-fourths the vehicles sold over the TTM by the largest U.S. used car retailer, CarMax. In a mature market, which used cars surely are, that much growth requires taking significant market share away from formidable competitors.

This scenario also implies Carvana grows NOPAT from -$446 million over the TTM to $1.0 billion in 2028, which is 82% of CarMax’s fiscal 2022 NOPAT.

80% Downside If Carvana Grows at Industry Rates

Below, I review an additional DCF scenario to highlight the downside risk even if Carvana’s revenue grows at the same pace as the used-car industry and margins rise to half that of CarMax.

If I assume Carvana’s:

• NOPAT margin improves to 2% (below 2021 NOPAT margin of -1%, TTM margin of -3%, and half of CarMax’s TTM margin),
• приход расте консензусним стопама у 2022. и 2023. и
• revenue grows by 9% a year from 2024 through 2028 (equal to projected industry growth rate through 2027), then

акција би вредела само 5 долара по акцији данас – пад од 80% у односу на тренутну цену.

In this scenario, the firm grows revenue to $32.1 billion in 2028, and assuming Carvana generates ~$28 thousand per vehicle sold (using same assumptions as prior scenarios), the firm would sell 1.1 million vehicles in 2028, a near doubling from TTM levels and 69% of the vehicles sold by CarMax in its fiscal 2022.

This scenario implies Carvana grows NOPAT from -$446 million over the TTM to $657 million in 2028, which is 53% of CarMax’s fiscal 2022 NOPAT.

Figure 3 compares Carvana’s implied future NOPAT in these scenarios to its historical NOPAT. I also include the TTM NOPAT for CarMax for reference.

Figure 3: Carvana’s Historical and Implied NOPAT: DCF Valuation Scenarios

Each of the above scenarios also assumes Carvana grows revenue, NOPAT, and FCF without increasing working capital or fixed assets. This assumption is highly unlikely but allows me to create best-case scenarios that demonstrate the expectations embedded in the current valuation. For reference, Carvana’s invested capital grew 86% compounded annually from 2015 through 2021. If I assume Carvana’s invested capital increases at a similar rate in the DCF scenarios above, the downside risk is even larger.

Откривање: Давид Траинер, Киле Гуске ИИ и Матт Схулер не добијају накнаду за писање о било којој одређеној дионици, стилу или теми.