'Од Бамбија до Годзиле.' Стратег Дејвид Розенберг набацује Федералне резерве јер види пад од 30% на цене некретнина и враћање С&П 500 на најнижи ниво почетком 2020.

Розенберг је популарни председник и главни економиста и стратег компаније са седиштем у Торонту Росенберг Ресеарцх & Ассоциатес Инц. Његово отрежњујуће гледиште прошлог маја поновило је његово размишљање из марта 2022, када је назвао Намера Федералних резерви да повећају америчке каматне стопе "није добра идеја" и предвидео да ће потез у борби против инфлације изазвати болну економску рецесију.

Пет повећања каматних стопа касније, са више очекивања, Розенберг је још песимистичнији у вези са берзама и економијом 2023. — и благо речено да је разочаран Федералним резервама и председником Џеромом Пауелом.

„Фед-ов посао је да однесе посуду за пунч када забава почне, али ова верзија Фед-а је однела посуду за пунч у 4 сата ујутро“, рекао је Розенберг, „када су сви били љути пијани.

Многи тржишни стручњаци и економисти сада долазе на Розенбергову страну ограде — критикују Фед што предуго чека да се избори са инфлацијом и упозоравају да се централна банка сада креће пребрзо и предалеко.

Али Розенберг се још више нагиње преко ограде. Ево шта он каже да инвеститори, власници кућа и радници могу да очекују у наредној години: С&П 500 пада на чак 2,700 (најниже од априла 2020.), цене некретнина у САД падају за 30%, а стопа незапослености расте. Америчка економија тоне у рецесију, за коју би у великој мери криви Фед — посебно Пауел.

„Прешао је од Бамбија до Годзиле“, каже Розенберг о Пауеловој радикалној и брзој трансформацији од инфлационог скептика у убицу инфлације. Розенберг додаје: „Пауела су упоређивали са [осрамоћеним председником ФЕД-а из 1970-их] Артуром Бернсом. Нико у централном банкарству не жели да буде у поређењу са Артуром Бернсом. Ово је реалност.”

Додуше, стварност није нешто чиме су финансијска тржишта имала много утицаја у последњих неколико година, са у суштини бесплатним новцем и без руку Фед-а који подстичу климу за инвестирање. „Сада тај филм иде обрнуто“, каже Розенберг, а реалност је да ће следеће сцене бити тешке.

Међутим, пошто су тржишта циклична, Фед-ова инфлација и одбацивање пијаце би требало да доведу до новог тржишта акција, обвезница и других ризичних средстава, каже Розенберг. Он види да овај нови почетак почиње 2024. године, тако да не очајавајте – то је мање од 15 месеци.

У овом интервјуу средином октобра, који је уређен ради дужине и јасноће, Розенберг је разговарао о изазовним условима са којима се инвеститори сада суочавају и понудио своје најбоље идеје за њихов новац у наредних 12 месеци — укључујући обвезнице трезора, секторе акција који могу профитирати од дужег периода. термински пословни трендови и технолошке теме, и добар стари кеш.

МаркетВатцх: Били сте скептични према повећању каматних стопа Фед-а откако су почела прошлог марта. Али изгледа да је ваш скептицизам прерастао у неку врсту неверице. Шта сада ради Фед што је тако без преседана?

Розенберг: Фед игнорише тржишне сигнале и јури за заосталим индикаторима попут индекса потрошачких цијена у односу на претходну годину и стопе незапослености. Никада нисам видео да Фед ни у једном тренутку пре ове верзије потпуно одбацује оно што се дешава на страни понуде у привреди и потпуно игнорише оно што се дешава на основу тржишних сигнала. Никада нисам видео да Фед овако агресивно затеже у а побеснело биковско тржиште за амерички долар
ДКСИ,
+ КСНУМКС%.
Никада нисам видео да се Фед овако агресивно затеже у велики пад, не само на берзи већ и на економски најосетљивијим акцијама. Никада нисам видео да Фед овако агресивно затеже у обрнуту криву приноса или у медвеђе тржиште роба.

МаркетВатцх: Фокус на индикаторе који заостају не говори много о томе куда иде економија. Шта видите да се дешава економији ако амерички централни банкари заиста гледају само половину слике?

Розенберг: Ствари над којима Фед заправо има контролу су или у процесу дезинфлације или стварно дефлације. Подручја која су најближе повезана са економским циклусом почињу да виде успоравање замаха цена. То су области које су веома блиско везане за промене у потрошњи.

Индекс водећих индикатора пада шест месеци заредом. Када сте шест месеци заредом пали на званичним водећим економским показатељима, историјски гледано, шансе за рецесију нису 80% или 90%; они су 100%.

Али водећи економски показатељи нису оно на шта се Фед фокусира. Да сам водио монетарну политику, изабрао бих да возим гледајући кроз предњи прозор, а не у ретровизор. Овај Фед је фокусиран на ретровизор.

Утицај ФЕД-а се још није осетио у економији. То ће бити прича следеће године. Овај Фед је опседнут повишеном инфлацијом и веома је забринут да ће се претворити у спиралу плата и цена иако се то још увек није догодило. Они вам у својим прогнозама говоре да су спремни да гурну економију у рецесију како би убили змаја инфлације.

Дакле, рецесија је сигурна ствар. Оно што знам о рецесијама је да уништавају инфлацију и покрећу медведа тржишта акција и стамбених некретнина. Добијате дефлацију имовине испред дезинфлације потрошача, што ће се десити следеће.

Није компликовано. Џеј Пауел себе пореди са Полом Волкером, а не са било којим другим централним банкаром. Волкер је такође морао да се носи са инфлацијом на страни понуде и то тако што је угушио тражњу и створио услове за рецесију узастопно и трогодишње тржиште акција. Шта још неко треба да зна? Пауела су упоређивали са [бившим председником Фед-а] Артуром Бернсом. Нико у централном банкарству не жели да се пореди са Артуром Бернсом. Ово је реалност.

МаркетВатцх: Загонетно је да би Фед изабрао уску стазу коју описујете. Шта мислите шта је изазвало ово?

Розенберг: Пауел нам је у марту рекао да ће Фед радити без обзира на то шта се дешава на страни понуде у привреди. Они су заправо фокусирани само на страну потражње. Ризик је да ће претерати.

Знам шта Фед мисли. Само се не слажем са њима. Бен Бернанке је мислио да ће проблеми са субпримеом остати обуздани. Алан Гринспен је почетком 2001. мислио да смо управо у рецесији инвентара.

Погледај шта се десило. У августу 2021. у Џексон Холу, Пауел је звучао као социјални радник нације. Он је стао у ригорозну одбрану не само пролазне већ и секуларне инфлације. У марту 2022. отишао је од Бамбија до Годзиле. Доста је било. Дуготрајни утицај Ковида, Омикрона, затварања у Кини, рата у Украјини, фрустрације радном снагом која се враћа. Све то разумем. Али на веома брз начин су променили оно што ми се чинило као ефикасан структурални поглед.

То је у основи политика проклетих торпеда, пуном паром. Они су прилично спремни да гурну економију у рецесију. Да ли је то благо или не, ко зна. Али они су фокусирани на смањење потражње. Они су фокусирани на смањење цена имовине. Јер свети грал је да се што је брже могуће спусти инфлација на 2%. Што су дужа очитавања инфлације повишена, веће су шансе да ће се они унети у плате и да ћемо поново створити услове који су се десили 1970-их. То није моја примарна брига. Али то је њихова примарна брига.

МаркетВатцх: Финансијска тржишта су се већ згрчила. Проведите нас кроз наредних 12 месеци. Колико још бола инвеститори треба да очекују?

Розенберг: Прво, направите разлику између тржишта меког и тврдог слетања. На тржишту медведа меког слетања, преокрећете 40% претходног биковског тржишта. Ако верујете да ћемо спречити рецесију, онда су најнижи нивои већ постављени за С&П 500.

На рецесивном тржишту медведа, историјски гледано, 83.5% претходног биковског тржишта бива преокренуто. Зато што не добијате само вишеструке контракције. Добијате вишеструку контракцију која се судара са рецесијом зараде. Поврх тога, морамо да поставимо ниво рецесије до вишеструког од 12. Нисмо на 12. Затим слој на то, колика је рецесија погодила зараду, која је обично пала за 20%. Аналитичари још нису ни почели да дирају своје бројке за наредну годину. И тако долазите до 2,700.

Ово је повлачење из лудила, више него удвостручење на берзи за мање од две године - од чега је 80% било повезано са оним што је Фед радио, а не зато што је неко био паметан или смо имали огроман циклус зараде. То је зато што је Фед смањио стопе на нулу и удвостручио величину свог биланса стања.

Сада тај филм иде обрнуто. Али хајде да се не фокусирамо толико на ниво С&П 500; хајде да причамо о томе када ће тржиште доћи до дна? Какви су услови када тржиште падне на дно? Тржиште се историјски налази на дну 70% пута у рецесију и 70% у циклус попуштања Фед-а. Фед не попушта. Фед се стеже у обрнуту криву приноса. Тренутно је крива приноса веома ненормална. Зашто би ико помислио да ћемо имати нормалну берзу са ненормално обликованом кривом приноса?

Питање је, који је тајминг када ће ризик-награда бити ту да почне да урања у базен ризика? У ово време следеће године очекујем да ћемо бити тамо, што ће ме натерати да будем више биковски у 2024, за коју мислим да ће бити сјајна година. Али не сада.

МаркетВатцх: Фед ће вероватно паузирати повећање каматних стопа. Али пауза није стожер. Како инвеститори треба да реагују на најаве које личе на промене политике?

Розенберг: Мислим да ће Фед паузирати у првом тромјесечју 2023. и тржишта ће се опоравити од тога, али то ће бити трзајни скуп на који треба да будете веома опрезни. Проблем је у томе што је рецесија завладала, а ви добијате смањење зараде. И тржиште ће се опоравити на првом смањењу стопе, а то ће бити насилни раст, јер ће тржиште постићи фундаментални низак ниво тек када Фед снизи стопе довољно да доведе криву приноса у позитиван облик. То захтева много посла. Зато обично најнижи ниво није близу првог смањења стопе Фед-а. То се дешава ближе последњем смањењу стопе Фед-а.

Фед је почео да смањује стопе у септембру 2007. и тржиште је тог дана достигло врх. Да ли сте хтели да купите тај митинг? Најнижи нивои се нису догодили све до марта 2009, близу последњег смањења стопе Фед-а. Ако играте на вероватноће и поштујете компромис између ризика и награде, нећете бити увучени у вртлог паузе и пивота, већ ћете сачекати да Фед повећа криву приноса. То је, за мене, најважнији сигнал када желите да идете на дуге акције за следећи циклус, а не за трговину.

МаркетВатцх: Нису вам непознати контроверзни, неуобичајени тржишни позиви. Овог пута то је пад цена кућа у САД за 30%. Шта вас у вашој анализи доводи до тог закључка?

Розенберг: Балон цена станова данас је већи него што је био 2007. године. За куповину породичне куће данас је потребно више од осам година прихода, што је отприлике дупло више од историјске норме. Ако погледате цене кућа за изнајмљивање, приход и ЦПИ, у суштини смо изван догађаја са два стандардна девијација. Извукли смо вршне коефицијенте 2006-2007.

Ови односи се враћају. Берза нам даје веома важан траг јер берза и тржиште некретнина имају преко 90% корелације јер деле две веома важне карактеристике. То су средства са најдужим роком трајања у привреди и веома су осетљива на камате.

У последњем циклусу касних 2000-их било је прво тржиште некретнина, а друго тржиште капитала. Овог пута прво је тржиште капитала, а друго тржиште некретнина. Тек сада са закашњењем почињемо да видимо пад цена кућа. Обим балона значи да враћањем средње вредности ових односа, говоримо о паду цена некретнина од 30%.

МаркетВатцх: Ово је заиста крај ере лаког новца и још лакших инвестиционих добитака. Ипак, није морало да се заврши тако нагло. Која је одговорност ФЕД-а за овакав развој догађаја?

Розенберг: Шта можемо рећи о овој верзији ФЕД-а? Хајде да погледамо шта су урадили. Отворили су свој биланс према структури капитала зомби компанија како би спасили систем још у зиму 2020.

Могло би се расправљати, па, тржишта нису функционисала, а ми смо били у изолацији и мислили да је то црна куга. Али чак и након што смо знали да то није црна куга, били смо оптерећени свим овим фискалним стимулансима и Фед је наставио да ублажава политику. Они су још раније ове године куповали РМБС [хартије од вредности заштићене стамбеним хипотекама] суочени са огромним балоном цена кућа. Како би могли да наставе да проширују свој биланс стања?

Погледајте понашање базе инвеститора. Акције мема, Робинхоод, криптовалуте, шпекулативне акције, компаније које губе новац — све оне надмашују компаније које су заправо имале пословни модел. Онда сте имали ФОМО, ТИНА — ФЕД вам увек чува леђа.

А ФЕД је све ово знао. Али да ли је било моралног убеђивања, било каквог коментара од Фед-а да „охлади ваше авионе“? Фед вам говори да ћемо нанети бол. Исти централни банкар никада није рекао ни реч док су играли улогу бармена и делили пиће бесплатно током већег дела 2020. и целе 2021. године.

Сада је време отплате. Они одузимају чинију за пунч. Посао ФЕД-а је да однесе чинију за пунч када забава почне, али ова верзија Фед-а је однела чинију за пунч у 4 ујутро када су сви били пијани.

МаркетВатцх: Џеј Пауел не крије своје додворавање бившем председнику Фед-а Полу Волкеру, до те мере да га неки зову Волкер 2.0. Пауел мора да ужива у овоме, јер је Волкер, наравно, поштован као највећи борац против инфлације икада. Али давне 1980. Волкер није био толико вољен.

Розенберг: Волкер је био узастопна рецесија и три године пакла за привреду и инвеститоре у капитал. Коначно, пут је био пуштен за феноменално смањење инфлације и све је достигло дно у лето 1982, а све по чему се Пол Волкер памти је то што је утро пут за 20 година скоро непрекидне економске експанзије и биковског тржишта акција. Иако је у то време био вређан и омражен и презрен.

Постоји разлог зашто Пауел себе пореди са Волкером — краткорочни бол за дугорочну добит. Краткорочни бол под Волкером је био три године и мислим да је то оно што нас чека. Крећу се да сломе инфлацију и затварају очи на страну понуде, фокусирајући се на потражњу. Они ће се побринути да инфлација буде сломљена. То ће се десити. Онда ћемо проћи кроз нови циклус попуштања. У ово време следеће године ћемо причати о препороду и ја ћу се претворити у пермабула за 2024.

Прочитајте: Пол Волкер није чекао да се инфлација врати на 2% пре окретања

МаркетВатцх: Уз све ове инвестиционе и економске изазове, које су вам инвестиције најатрактивније у наредној години?

Розенберг: Веома сам настројен по питању обвезница. Могао бих да будем оптужен да грешим, а много тога је зато што је тржиште обвезница било принуђено да се врати на ову нову политику Фед-а. Али веома сам охрабрен чињеницом да су инфлациона очекивања заснована на тржишту била изузетно добро ограничена. То је добра поставка за будућност великог скупа у Треасури-у
ТМУБМУСД10И,
100%.

Све што нам треба је да ФЕД престане и одустане, што мислим да ће и следеће године. Добићемо паузу, стожер и попуштање. Имаћемо рецесију и приноси на обвезнице ће значајно пасти. Не бих се изненадио да падну за 200 базних поена у односу на садашње стање. Мислим да ће на дугом крају кривуље трезора инвеститори вероватно добити укупан принос од више од 20% у наредних 12 месеци. Мислим да берза то неће учинити за вас.

Две важне ствари које треба препознати: Прва је да су берзи очајнички потребни нижи приноси на обвезнице да би ставили на дно. Дно у С&П 500 се неће догодити пре пораста у трезорима. На најнижим нивоима на берзи, премија за ризик капитала је генерално порасла за 450 базних поена. Потребни су нам нижи приноси на обвезнице да бисмо тржишту акција дали релативну подршку вредновања коју увек добија на фундаментално ниском нивоу. Приноси на обвезнице морају прво да падну; следиће акције. Дакле, морамо поново да успоставимо прикладнију премију за ризик капитала како бисмо утрли пут за следеће биковско тржиште.

Друго, историјски гледано, прва класа имовине која улази на тржиште медведа је прва која излази са тржишта медведа. Прва класа имовине која је ушла на ово медвеђе тржиште било је тржиште трезора, праћено акцијама, а затим робом. Дакле, обвезнице ће бити прва класа имовине која ће се купити. Сви ми очајнички желимо да берза падне на дно, али то се неће десити ако прво не порасте тржиште обвезница.

Сада када сте плаћени да будете у готовини, то више није смеће. Такође постоје сегменти тржишта корпоративних обвезница који изгледају веома атрактивно. Сингле-Б, доубле-Б са високим приносом изгледа атрактивно. Многе од ових обвезница се тргују са дисконтом у односу на номиналну вредност. Имао бих утег краткорочних корпоративних обвезница наспрам дугорочних државних обвезница. Ако дођемо до рецесије, обвезнице са малим роком трајања ће бити изузетно добре, краће не баш тако добро, али имате заштиту због попуста по којима тргују.

На тржишту акција, нећу никоме рећи да има нула процената акција. Али желите да будете дугорочни инвеститор. Желите да размишљате о дугорочним променама сектора. Желите да будете укључени у зелену енергију, сајбер безбедност, делове тржишта који се понашају као комуналије, ваздухопловство и одбрану, јер свака земља проширује свој војни буџет. Сигурно не желите да будете изложени цикличности тренутно. Ставите свој шешир за велике слике и размислите о дугорочним темама.

Више од МаркетВатцх-а

Када ће пасти цене кућа? Ови економисти кажу да се припремају за 'продужено успоравање' - и велики пад кућних вредности

„Крхко“ тржиште трезора је у опасности од „присилне продаје великих размера“ или изненађења које води до слома, каже БофА

Овако би могле порасти високе каматне стопе и шта би могло уплашити Федералне резерве да заокрену политику