Акције које би могле да дођу до 0 долара док Фед подиже стопе: Пелотон

Време истиче за компаније које сагоревају готовину које се држе на површини уз лак/јефтин приступ капиталу. Ове „зомби“ компаније су у опасности од банкрота ако не могу да прикупе више дуга или капитала, што није тако лако као што је некада било.

Како Фед подиже каматне стопе и окончава квантитативно попуштање, приступ јефтином капиталу брзо престаје. У исто време, многе компаније се суочавају са опадањем маржи и могу бити принуђене да одустану од плаћања камата без могућности рефинансирања. Како овим зомби компанијама понестане новца потребног да опстану, премије за ризик ће порасти широм тржишта, што би могло додатно смањити ликвидност и створити ескалирајућу серију корпоративних неиспуњења обавеза.

Овај извештај приказује Пелотон (ПТОН), зомби компанију са високим ризиком да њене акције падну на 0 долара по акцији.

Зомби компаније са мало новца су ризичне

Компаније са великим сагоревањем новца и мало готовине на располагању су ризичне на данашњем тржишту. Бити принуђен да прикупља капитал у овом окружењу, чак и ако је компанија на крају успешна, није добро за постојеће акционаре.

Слика 1 приказује зомби компаније које ће највероватније остати без готовине прве, на основу слободног тока новца (ФЦФ) и готовине у билансу стања током последњих дванаест месеци (ТТМ). Свака компанија на слици 1 има:

• Негативан коефицијент покрића камата (ЕБИТ/трошкови камата)
• Негативан ФЦФ у односу на ТТМ
• Мање од 24 месеца пре него што му треба више капитала да субвенционише стопу сагоревања ТТМ ФЦФ
• Био сам изабран за опасну зону

Није изненађујуће да су компаније које су у највећем ризику да виде да им цена акција падне на 0 долара оне са лошим основним пословним моделом, који су инвеститори превидели током берзанског лудила 2020-2021. Компаније као што су Царвана, ФресхпетФРПТ
, Пелотон и Скуареспаце (СКСП) имају мање од шест месеци готовине у својим билансима на основу њиховог ФЦФ сагоревања у протеклих дванаест месеци. Ове акције имају стварни ризик од пада на нулу.

Слика 1: Залихе зоне опасности са мање од две године готовине на располагању: од првог квартала 1.

Да бих израчунао „месеци пре банкрота“, поделио сам ТТМ ФЦФ сагоревање са 12, што је једнако месечном сагоревању готовине. Затим делим готовину и еквиваленте у билансу стања кроз 1К22 месечном потрошњом готовине.

А прецењене акције зомбија су најризичније

Процене акција које уграђују висока очекивања за будући раст профита додају већи ризик поседовању акција зомби компанија са преосталим готовином од само неколико месеци. За најризичније зомби компаније, не само да цена акција не одражава Краткорочни невоље са којима се компанија суочава, али такође одражава нереално оптимистичне претпоставке о дугорочан профитабилност предузећа. Са овим залихама, ризик од прецењивања се ставља на врх ризика краткорочних новчаних токова.

У наставку ћу детаљније погледати Пелотон и детаљно описати губитак новца компаније и колико би цена акција могла даље да падне.

Пелотон Интерацтиве (ПТОН)

Ставио сам Пелотон (ПТОН) у зону опасности у септембру 2019. године, пре ИПО-а и поновио своје негативно мишљење о акцијама много пута од тада. Од мог првобитног извештаја, акција је надмашила С&П 500 као кратко за 91%. Чак и након пада од 92% са свог максимума од 52 недеље, 73% од почетка године и 74% од мог последњег извештаја у фебруару 2022, мислим да акције имају много више негативних страна.

Пелотонова издања су добро саопштена – имајући у виду пад акција у протеклој години – али инвеститори можда неће схватити да компанија има само неколико месеци преосталог новца да финансира своје пословање.

Упркос брзом врхунском расту, посебно у 2020. и 2021. години, Пелотонов слободни новчани ток (ФЦФ) је негативан сваке године од фискалне 2019. године. Од тада је Пелотон потрошио 3.7 милијарди долара у ФЦФ, према слици 2.

Пелотон је потрошио 3.3 милијарде долара у ФЦФ током ТТМ завршеног фискалног 3К22. Са само 879 милиона долара готовине и готовинских еквивалената у билансу стања на крају фискалног 3К22, Пелотонов готовински биланс могао би одржати компанију на површини нешто више од три месеца од краја фискалног 3К22.

Слично горе наведеним ситуацијама, Пелотон је подигао 750 милиона долара петогодишњег зајма у Мај 2022 да помогне да се поправи свој биланс стања. Дуг је изузетно погодан за кредиторе, јер носи каматну стопу од 6.5 процентних поена изнад стопе обезбеђеног преконоћног финансирања (тренутно једнака 1.45%) и повећаће се за 50 базних поена ако Пелотон одлучи да дуг не оцени од стране једне од главне агенције за кредитни рејтинг. Поред тога, дуг је структуриран тако да Пелотону буде скупљи за отплату током прве две године. Ова нова готовина може одржати компанију на површини три месеца, на основу ТТМ стопа сагоревања готовине.

Ако претпоставим да је просечно сагоревање ФЦФ у последње две године, и укључим додатни капитал прикупљен пре месец дана, Пелотону је остало само 11 месеци готовине пре него што треба да прикупи још капитала или престане са послом.

Слика 2: Пелотонов кумулативни слободни новчани ток
ПРОТОК2
Кроз фискални 3К22

Годишњи датуми представљају фискалну годину. Пелотонова фискална година завршава се 30. јуна сваке календарске године.

Обрнута ДЦФ математика: Пелотон има троструку продају упркос слабљењу потражње

У наставку користим своје модел обрнутог дисконтованог новчаног тока (ДЦФ) да анализира очекивања будућих новчаних токова упечених у цену акција Пелотона. Такође дајем додатни сценарио да нагласим потенцијал за смањење акција ако приходи Пелотона расту по разумнијим стопама.

Ако претпоставим Пелотонову:

• НОПАТ маржа се одмах поправља на 1.7% (Пелотонова најбоља маржа икада, у поређењу са -30% у односу на ТТМ) и
• приход расте за 16% на годишњем нивоу до 2028. године

акција би данас вредела 11 долара по акцији – једнако тренутној цени акција.

У ово сценарио, Пелотон би генерисао 12.1 милијарду долара прихода у фискалној 2028. години, што је више од 3 пута више од ТТМ прихода и 7 пута од прихода у фискалној 2020. Са 12.4 милијарде долара, приход Пелотона би подразумевао 17% удела у укупном адресибилном тржишту (ТАМ) у календару 2027, што сматрам комбинованим онлајн/виртуелни фитнес опрема за фитнес код куће тржишта. За референцу, Пелотонов удео у свом ТАМ-у у календару 2020, или пре великог повећања пандемије, био је само 13%. Од конкурената са јавно доступним подацима о продаји, иФит Хеалтх, власник НордицТрацк-а и ПроФорм-а, Беацхбоди (БОДИ) и Наутилус (НЛС) држао је, респективно, 9%, 6% и 4% ТАМ-а у 2020.

Мислим да је превише оптимистично претпоставити да ће Пелотон увелико повећати свој тржишни удео с обзиром на тренутни тржишни пејзаж, проблеме у ланцу снабдевања и значајне промене цена и претплате, док ће истовремено постићи највишу маржу икада. У реалнијем сценарију, детаљно описаном у наставку, акције имају велики ризик пада.

ПТОН има 45%+ минуса ако је консензус тачан

Изводим други ДЦФ сценарио да бих истакао негативан ризик за поседовање Пелотона ако порасте на основу консензусних процена прихода. Ако претпоставим Пелотонову:

• НОПАТ маржа се поправља на 1.7%
• приход расте по стопама консензуса 2022, 2023 и 2024, и
• приход расте 14% годишње у 2025-2028 (наставак консензуса од 2024), затим

акција би вредела само 6 долара по акцији данас – пад од 45% у односу на тренутну цену. Овај сценарио и даље подразумева да приход Пелотона расте на 7.2 милијарде долара у фискалној 2028. години, што би имплицирало удео од 10% у укупном адресибилном тржишту у 2028.

Ако Пелотон не успе да постигне раст прихода или побољшање марже за који претпостављам за овај сценарио, ризик пада акција би био још већи, што би довело до ризика да акције падну на 0 долара по акцији.

На слици 3 се пореди Пелотонов историјски приход са приходом који подразумева сваки од горе наведених ДЦФ сценарија.

Слика 3: Пелотонов историјски и подразумевани приход: ДЦФ сценарији процене

Датуми представљају Пелотонову фискалну годину, која траје до јуна сваке године

Сваки од горе наведених сценарија такође претпоставља да Пелотон расте приход, НОПАТ и ФЦФ без повећања обртног капитала или основних средстава. Ова претпоставка је мало вероватна, али ми омогућава да креирам најбоље сценарије који демонстрирају очекивања уграђена у тренутну процену. За референцу, уложени капитал Пелотона у ТТМ је пет пута већи од нивоа фискалне 2018. Ако претпоставим да се уложени капитал Пелотона повећава по сличној историјској стопи у горе наведеним ДЦФ сценаријима 2, ризик од пада је још већи.

Откривање: Давид Траинер, Киле Гуске ИИ и Матт Схулер не добијају накнаду за писање о било којој одређеној дионици, стилу или теми.