Шта нам руска тврђава биланса може рећи о будућности долара

Ово је гостујући пост Роберта Меколија, нерезидентног вишег сарадника у Центру за политику глобалног развоја на Универзитету у Бостону и придруженог члана Историјског факултета Универзитета у Оксфорду.

Какав ће утицај замрзавање резерви руске централне банке имати на доминацију долара? Покушаји Русије да ојача свој биланс након анексије Крима 2013. дају неке назнаке.

Као одговор на почетни талас западних санкција након прве украјинске кризе, Централна банка Русије је пренела своје доларе из САД — али их је, у значајној мери, задржала.

Уместо да растерети изложеност доларима, Русија је ојачала своје финансије на четири начина:

1) Повећао је ниво резерви.

Као одговор на западну реакцију против њене анексије Крима, ЦБР је повећао своје укупне девизне резерве за 24 одсто од краја 2013. на 630 милијарди долара до краја 2021.

2) Нагомилала је злато.

Већина додатне уштеђевине отишла је у злато. На крају 2013. племенити метал је износио 8.3 одсто девизних резерви Русије; до краја прошле године износио је 21.5 одсто. Међутим, лоша страна је то што се злато сигурно код куће не може лако користити као колатерал за кредите.

3) Смањила је своју изложеност земљама, а не валутама:

Француска, САД и Немачка су 2013. износиле 80 одсто девизних резерви Русије. До 2020. њихов удео је био мањи од половине те величине, 36 одсто. Кина и Јапан су добили већину одговарајуће повећање, са пондерима од нуле и занемарљивог на 19 процената и 17 процената, респективно.

Најважније је да је ЦБР пребацио своје доларе у офшор, далеко од директне америчке јурисдикције. Средства у САД су пала са 31 одсто девизних резерви у 2013. на 9 одсто у 2020.

Пријављена подела на копну/офшор преокренула се са 69/31 у 2013. на 32/68 у 2020. Тако висок удео оффсхоре резерви у доларима је четири или пет пута већи од глобалне норме. У ствари, ЦБР је пласирао више долара у Јапан него у САД, судећи по већим потраживањима од Јапана (17 процената девизних резерви) него у јенима (5 процената).

4) Скромно је смањио залихе долара:

На површини, изгледа да је ЦБР значајно дедоларизован између 2013. и 2020. године, смањујући удео долара у девизним резервама са 45 процената на 28 процената. Њена алокација у еврима задржала се боље, пала са 42 процента на 38 процената. Добитници су били кинески ренминби са 17 одсто девизних резерви у 2020. и јен са 5 одсто. (Удео ни канадског ни аустралијског долара није порастао.)

Али фусноте на Годишњи извештај ЦБР указују на више долара ван свог биланса стања. Терминска продаја девиза према страној валути износи 9.5 одсто девизних резерви. Ово су највероватније долари замењени за јен и ренминби.[иии] Ако је тако, ЦБР је држао око десетине својих девизних резерви у синтетичким доларима: на пример, хартије од вредности у јену у комбинацији са терминском продајом јена за доларе. Ако је тако, њена алокација долара је пала на 38 процената, што одговара уделу у евру. Замене би могле и да повећају приносе долара и да задрже изложеност долару ван домашаја Ујка Сема.

Да резимирамо, ЦБР је променио своју географску изложеност, тј где девизних резерви, више од њене изложености валути Шта.

Највећи помак је био удаљавање од ризика земље САД, али је смањио и његову француску и немачку изложеност. Оба потеза су имала смисла ако су САД највероватнији извор даљих санкција, али су остали могући извори.

Делимично извештавање за крај 2021. показује преполовљење удела долара и приметан пораст удела у јуанима у њеним резервама. Али без података о валутним своповима, тешко је протумачити ове потезе изван готово извесности да је ЦБР додатно смањио изложеност ризику земље САД.[Ив]

Прва лекција резервних утврђења ЦБР-а је да би чак и централна банка која се припрема за санкције могла углавном задржати свој удео у доларима, упркос америчкој предности у санкцијама и упркос званичној политици дедоларизације. Офшор долари и синтетички долари, ван непосредног домета америчког закона, могу заменити копнене доларе.

Друга лекција је да ефикасна диверзификација земље можда мора да иде до крајњих граница. Широко увођење санкција осујетило је диверзификацију Русије, осим Кине. Са 20-20 ретроспектива, ефективна диверзификација би захтевала преузимање додатног кредитног ризика укљученог у пласирање резерви у, рецимо, Бразил, Индију и Јужну Африку, као и Кину.

Опет, са 20-20 ретроспектива, руске власти су можда тражиле мање а фортресс биланс и више а опсадне залихе. Наравно, његов главни фокус била је валута, јер је складиштење полупроводника и делова за авионе теже него акумулирање резерви. Али сада Русији недостаје кључни увоз, а не средства за плаћање.

Укратко, док менаџери резерви размишљају о томе како да одбране своје резерве од санкција, могли би да покушају да избегну ризик земље САД више од долара. То значи да удео долара у девизним резервама, правилно измерен, можда неће много патити. Сваки стварни ризик за употребу долара би настао само ако су менаџери резерви вољни да прошире своја издвајања на земље са већим ризиком.

То такође поставља питања за 3 милијарде долара резерви у Кини, која се суочава са ограничењима у диверсификацији ризика земље. Чак и уз претпоставку спремности да се преузме већи кредитни ризик, постоје практични изазови за улагање у тржишта обвезница у валутама које до сада нису привлачиле званичне резерве. Статус кинеске иницијативе БРИКС фонда за обвезнице локалне валуте није јасан,[в] али би у сваком случају њен обим био веома мали у односу на кинеске резерве.

[И] https://www.cbr.ru/eng/hd_base/mrrf/mrrf_7d/

[Ии] видети https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/8317/ar_2013_e.pdf https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/39294/ar_2020.pdf

[иии] За позадину погледајте књигу Гаја Дебела „Како сам научио да престанем да бринем и волим основу“, https://www.bis.org/review/r170526b.htm .

[Ив] https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/41054/rb_2021.pdf

[в] видети http://brics2022.mfa.gov.cn/eng/zg2022/CPTI/ , од 22. фебруара 2022. године, поменути у ставу о финансијској и монетарној сарадњи, али видети и http://brics2022.mfa.gov.cn/eng/hywj/ODMM/202206/P020220607348199719292.pdf , од 7.